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泡沫经济(FoaMEConomy/BubbleEconomy)
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什么是泡沫经济
泡沫经济：虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀日益脱离实物资本的增长和实业部门的成长，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。泡沫经济寓于金融投机，造成社会经济的虚假繁荣，最后必定泡沫破灭，导致社会震荡，甚至经济崩溃。
泡沫经济可分为三个阶段，即泡沫的形成阶段、泡沫的膨胀阶段、泡沫的溃灭阶段。
泡沫（Bubble）一词可追溯至1720年发生在英国的“南海泡沫公司事件”，当时南海公司在英国政府的授权下垄断了对西班牙的贸易权，对外鼓吹其利润的高速增长，从而引发了对南海股票的空前热潮，由于没有实体经济的支持，经过一段时间其股价迅速下跌，犹如泡沫那样迅速膨胀又迅速破灭。其他早期的泡沫现象还有荷兰的“郁金香事件”，法国的“约翰·劳事件”。在现代经济条件下，各种金融工具和金融衍生工具的出现以及金融市场自由化、国际化，使得泡沫经济的发生更为频繁，波及范围更加广泛，危害程度更加严重，处理对策更加复杂。泡沫经济的根源在于虚拟经济对实体经济的偏离，即虚拟资本超过现实资本所产生的虚拟价值部分。
虚拟资本（FictitiousCAPItal）是以有价证券（包括股票、债券、不动产抵押单）等形式存在的，能给持有者带来一定收入流量的的资本；
现实资本（ActualCapital）就是以生产要素形式和商品形式存在的实物形态的资本。
在生产资本和商品资本的运动中不会出现泡沫，因为生产资本和商品资本的运动都是以实物形态流量为媒介，并进行和其相对应的流向相反、流量基本相等的货币形态流量。因此人们认为泡沫经济产生于虚拟资本的运动，这也是泡沫经济总是起源于金融领域的根源。此外，作为不动产的土地，其特殊的价格构成使土地资产成为了一种具有虚拟资本属性的资产，同时金融业与房地产业的相互渗透、相互融合，使得每次经济泡沫的产生都必然伴随着地产泡沫的产生。
泡沫经济的形成原因分析
泡沫经济形成的微观机理
泡沫经济的形成机制是比较复杂的。微观经济主体行为和宏观经济运行环境等因素，都可以从不同的侧面直接或间接地造成泡沫经济。从微观的理论抽象来看，泡沫经济主要源于人的预期和投机动机。而这两者与经济人的有限理性和机会主义倾向以及信息不对称与经济环境的不确定性有着密不可分的联系。因此可以说，“经济人”的行为方式是泡沫经济赖以形成的基本前提。
“经济人”是泡沫经济产生和形成的基本前提
在现代主流经济学中，一般把参与经济活动的个人或企业假定为追求效用或利润最大化的经济主体，即所谓的“经济人”。一般来讲，经济人具有三个基本属性：一是追求效用或利润最大化；二是有限理性；三是机会主义倾向。之所以说“经济人”假定是泡沫经济产生和形成的基本前提，主要源于“经济人”的如下行为方式。
英国古典经济学家马歇尔把萧条遍及大部分经济领域的根源归结于“信心的动摇”。心理预期因素受到越来越多的关注，成为影响经济波动的因素，并直接影响金融运行的稳定性。在20世纪90年代，金融经济正逐渐成为世界经济的主流。随着金融业的发展，当代经济中主观心理因素的影响主要体现在金融市场上，它对金融市场的影响力已经远远超过了马歇尔和凯恩斯所处的时代的影响。金融运行的稳定性远远比不上经济运行的稳定性，金融危机比农业危机和工业危机等形式的经济危机更为常见、更为普遍、传播速度更快、对现代经济的破坏性更大，一个重要原因就是受到金融市场主要心理预期变动的巨大影响。预期是人们参与经济活动时对未来状况的一种判断，是一种复杂的心理活动。预期可以使未来的资产价格发生变化(见图)。
图中
当人们充分利用所有可获得的信息形成他们的预期时，他们的预期是理性的。这也正是新古典主义对“经济人”的假设。根据这一假定，在资产市场上各种资产的需求者风险是中性的，则其所预期的某种资产投资收益将等于其使用资金的机会成本，即所谓市场利率r。由于预期的依据是机会成本r，因而其形成的资产价格是合理的，是合理的资产泡沫。因此，心理预期，特别是投机，山即使不是金融危机的根源，心理预期的变动也是金融危机爆发的重要原因和必要条件。
2．从众行为(HerdBehavior)
20世纪80年代以来，由于频繁的金融市场过度波动，西方学者开始用新的方法来解释泡沫经济的形成机制。其中，“从众行为理论”就是其中一种重要的学说。经济人的不完全理性预期和投机行为决定了他们的从众行为(HerdBehavior)。从众行为的含义是：当行为决策人或者因为信息不对称，或者因为缺乏信息识别的专门知识而产生对行为后果不确定性的认识时，往往需要对周围人的行为进行判断以提取信息，并采取类似的行为。
从众行为理论认为：在金融市场中总有一批幼稚的参与者，他们没有足够的信息来源，也观测不到准确的信息，他们对未来预期的形成主要依赖于市场上其他人的行为和预期，从而通过模仿其他人的行为来选择自己的行为策略。凯恩斯在《通论》中所列举的“选美”的比喻形象地说明了人们从众心理：每个人都不选他自己认为最美的，而是选择他认为别人认为是最美的。投机者购买金融资产，并不是他自己认为所购买的资产价值高，而是他预期会有人以更高的价格来购买。日本经济学家铃木淑夫(1995)在描述日本1988年开始的地价与股价暴涨时的从众行为时写到，“不考虑‘泡沫’的产生就无法解释。
即‘乐队的大车’开始走到大街上，很多人紧跟其后。虽不知为了什么，不知车子开往何方，却有越来越多的人尾随其后。既然有这么些人跟在后面，即人们不断地参与购买土地和股票。既然有这么多人购买，虽然说不清原因，但价格决不会崩溃。事实上，地价和股价确实继续上涨，这又诱使人们接着购买。这正是‘泡沫’的产生。实际上，1987年日本约有1万的国民加入了股票市场和房地产市场投机，从而引发了股价和地价泡沫；与此同时，不少大公司和企业也纷纷加入了土地投机，银行业热衷于劝诱那些持有土地和存款的人们进行土地投机，并给买土地的人相当于地价70％的贷款，并劝其再去购买土地，接着又继续发放担保贷款……反复进行山。
这种“模仿传染”会使金融市场上的金融资产价格大幅上升或下跌，造成市场的极度波动。金融市场是大众化的集中交易市场，金融资产的价格由供需力量相对强弱所决定。金融市场供需力量除反映主体实际的经济需要外，更多地反映出他们追逐利润和回避风险的动机，这种动机主要决定于对市场的预期。在高度分散的大众化金融市场中，个人投资者有跟从主流心理的倾向，即表现出明显的从众心理。
3．信息不对称条件下的博弈
传统经济学认为，金融市场是一个有效市场：即金融市场的参与者在理性预期的基础上进行决策。金融市场中信息对每一个参与者都是平等的，每一个参与者都会利用一切有用的信息，因而市场上所有信息都会很快被市场参与者理解并立刻反映到市场价值中。这是传统经济学家“有效市场假说”的前提条件和推导逻辑。然而，在现实经济生活中，完全信息的搜索成本对于个人和企业而言非常巨大，因而人们做出预期的信息往往是不完全的；从另一个角度来看，即使具有充分的信息，这些信息实际上也是过去的资料。
正如斯蒂格利茨指出：“所有预测未来的方式都存在的问题是，历史从来不能完全重演。”个人预期的形成过程也不是像新古典主义假设的那样是一个完全理性的决策过程。事实上，投资者的“动物精神”就是一种非理性的冲动。正是经济人的三大属性决定了经济人在经济活动中往往是一种非合作博弈。博弈分析发现，当市场上基本要素表明金融资产的价格将要变动时，“一小撮”投机者的投机活动就可号召投资大众改变市场价格，左右市场发展。
在实践中，泡沫经济的形成往往与银行系统或金融系统有着非常密切的联系，因此，金融制度的变迁往往是泡沫经济的催化剂。
在前面的分析中，我们可以看到，当有人预期到资产价格的上涨时，在巨额利润的吸引下，他会千方百计地筹集资金。最简单的办法是向银行贷款。因此，泡沫经济必然会将银行拖下水。明斯基(1982)指出，泡沫经济往往给银行系统传递错误的信息。在银行制度完善程度很有限的情况下，大部分贷款都是以抵押为依据，而不是依现金流为依据。在经济繁荣时期，资产价值上扬，银行往往过于乐观，放松贷款条件。由于房地产价格节节上涨，银行手中的抵押越来越值钱，银行的业务越做越大，利润也水涨船高。而这个过程是一个加速的过程。可是，一旦泡沫进裂，房地产价格急转直下，结局就正好是与前面相反方向的加速：银行的抵押物价值迅速下降，银行资金匮乏，业务收缩，利润下降，及至企业违约，银行必然被不良债权拖垮。
银行之所以会受到泡沫经济的困扰，这与银行与借款者在信息不完全下的博弈关系密不可分。金融机构作为金融市场中资金运作的中介机构，其功能是：为商品和服务提供支付系统，为从事大规模不可分经营的企业提供融资机制，为跨时间、跨地域和跨产业的经济资源转移提供途径，为不确定性管理和风险控制提供手段、提供有助于协调不同经济领域分散决策的价格信息、提供解决信息不对称和激励问题的一种方法。但事实上，无论金融市场如何变化，储蓄者，投资者和金融机构都存在着根据自己掌握的信息进行决策的问题。
在古典经济学中，一般总是假定储蓄者、投资者和金融机构之间的信息是充分和对称的。然而这一假设显然与现实的金融市场是相互矛盾的。信息不充分和不对称包含有技术性因素，如储蓄者缺乏足够的时间和精力去辨别信息，现代金融产品设计要求经济和数学方面高深的专业化知识等，但更为严重的则是在储蓄者、投资者和金融机构之间缺乏一种以负责的态度及时传递真实信息的约束机制。信息经济学理论将拥有私人信息的参与者称为“代理人”；不拥有私人信息的参与者称为“委托人”。按照这一划分标准，储蓄者相对于金融机构和投资者而言都没有私人信息，因此，在金融市场中，储蓄者是真正的“委托人”，金融机构则兼具“委托人”和“代理人”的双重角色，投资者是其真正的“代理人”。这里的信息不对称和不完全问题可以在委托一代理的框架下分析。
信息不对称会导致金融市场中的“逆向选择”和“道德风险”。“逆向选择”意味着部分低风险偏好的投资者被过高的利率排挤出金融市场，选择内源融资方式，金融市场留给了高风险偏好的投资者；“道德风险”意味着投资得在取得资金后缺乏合理运用资金的动力，这就提高了金融机构破产的可能性，并且可能导致金融市场的系统风险发生。总之，由于在经济繁荣时期贷款条件放松了，银行系统的处境也因此而变得比较脆弱。一旦泡沫经济破裂，大量的银行呆账、坏账，就有可能拖垮银行系统。对于那些银行在整个金融系统占主导地位的国家而言，银行系统的崩溃实质上就是金融系统的崩溃，这造成整个国民经济的危机。
泡沫经济的宏观背景
一、金融自由化提供了泡沫经济的制度基础
20世纪80年代以来，在全球范围内掀起了金融自由化的浪潮，与此同时，世界各地的金融危机此起彼伏，遥相呼应。林捷瑞恩等(1996)指出，在1980—1995年间，国际货币基金组织的181个成员国中的135个国家，都在不同阶段经历过金融领域的严重困难。这一数据表明，国际货币基金组织中有73.5％的成员国都遭到类似问题。由于时间的限制，该项研究中还不包括发生在1997年的东南亚金融危机、1998年以俄罗斯为代表的转轨国家金融危机和1999年以巴西为代表的拉美金融危机。在该项研究中，大约半数以上的国家在遭遇金融危机之前，都有泡沫经济的经历，特别是房地产泡沫的困扰。
这一时期，金融领域最引人注目的特征就是金融自由化浪潮。在过去的几十年中，特别是浮动汇率制度确定后的近30年间，不仅发达国家普遍采取金融自由化政策，如美国在80年代的利率自由化(取消Q条例)，业务自由化(打破银行业与证券业的从业界限)，以及英、日等发达国家在90年代的以金融自由化为核心的金融“大爆炸”改革；而且东南亚、拉美、东欧等地区的发展中国家也逐步放松金融管制，实施金融开放。金融自由化降低了资本流动的交易成本，实现了资金的跨境流动，使资金从一个市场转移到另一个市场变得非常容易，从而为发展中国家和地区利用廉价的国外资金提供了便利的渠道，为发展中国家乃至全球的经济增长都做出了贡献。然而，开放正是导致金融风险大幅度增加的重要因素。不仅国际竞争风险、汇率风险与资产价格风险等微观风险上升，国际收支恶化、资本外逃及形成泡沫经济的风险等宏观风险更是大量显现。这些风险主要是金融风险，其他风险也通过金融中介集中于金融领域，转化为金融风险。
我们知道，泡沫是金融风险的载体，风险的上升意味着泡沫的产生与膨胀。金融自由化下的金融创新、对“新鲜事物”的狂热投机、金融管制放松及监管不力及外资的大量流入等，为开放中的国家或地区形成泡沫经济打开了方便之门。Demirguc—Kunt和DetragACHia(1998)的一项研究分析了53个国家在1980—1995年期间，银行业危机与金融自由化之间的关系。他们的结论表明，在实行金融自由化的体制中，更可能发生银行危机。特别是，对法律规则的尊重、腐败程度以及契约执行的广度都是相互关联的制度特征。
1．金融自由化是泡沫形成与膨胀的制度基础
自由市场经济制度是泡沫产生的根本制度性根源，因为在这样的制度环境中，经济增长推动的需求增加使资产价格可长期高于其内在价值，产生大量泡沫。随着金融开放中金融体系的发展，以金融为代表的虚拟经济与实物经济相背离的趋势日益明显，新建立的金融体系和金融制度为泡沫的产生提供了直接的制度性根源。金融的自由化在动员更多金融资源的同时，也使得市场机制在资金流动中发挥更大的作用，资本流动自主性增大，其中部分资金促进泡沫的形成与扩张。信用制度、企业股份制度和交易所制度的发展促进了以货币存量与GDP比例上升为标志的金融深化及以银行票据、债券、股票和抵押单据为代表的金融创新，这些创新金融资产使大量资金滞留于金融市场，经济因而更趋虚拟化，增添了制造泡沫的原始材料。
进入实物经济部门和进入金融领域的信贷资金在转型期因大量潜伏风险的释放而形成呆账和坏账等不良资产，成为金融体系中的债务泡沫。随着股份制和交易所制度的建立，股票等金融资产的交易日渐兴盛。这些金融资产的基本价值表现为收益的资产化，金融资产价格变动会成倍放大实际经济中的波动幅度，其中有相当大的泡沫成分。而金融深化所动员的大量资金进入这种市场，进一步吹大了这种泡沫。金融自由化为发展中国家金融市场增添了期货、期权、互换、掉期和远期协议等衍生金融工具。受经济成熟度的限制，发展中国家对这些衍生金融工具的需求其实并不强烈，由于这些具有高杠杆效应的衍生金融工具(投机头寸通常超过90％)便于以小博大，它们逐步由套期保值手段异化为投机工具，投机性泡沫由此而形成。把不同衍生金融工具组合起来的金融工程为泡沫的形成提供了更为广阔的空间。
2．金融自由化初期盛行的投机促进了泡沫的形成
有许多人都意识到投机是泡沫产生的最直接的原因。萨缪尔森(1985)和斯蒂格利茨(1990)对投机活动做了开创性研究。加尔布雷斯把大众的狂热看作为泡沫事件的真正原因。在泡沫事件后，“人们也会对先前颇加推崇的金融证券和金融活动进行反思，包括对纸币、难以置信的债券发行、内幕交易、市场垄断及最近的程式和指数交易等的反思。此外，还有关于法规和改良的研讨。惟有投机行为以及藏身其后的失常的乐观主义无人论理。”其实，有很多人意识到投机是泡沫产生的最直接原因，只不过由于泡沫事件中总有大量追逐利润的丧失理智，这些人不乐意承认是自己毁灭了整个世界而已。要从大众投机心理中解脱出来，必须抵抗两种难以抗拒的力量：狂热的信念下发展起来的强大个人利益冲动和公众压力与占优的舆论。对于一般人来说，只要参与投机，就有一种强烈的为金钱献身的信念，深信凭自己的能力可以获得更大的收益。正如巴吉荷特所指出的那样，“所有人在他们最兴奋的时刻，都是最易轻信的。”
“当人们普遍热衷于商业与金融领域中某种表面上的新颖之物时，就会出现投机。”在发达国家金融市场400余年的发展进程中，相继涌现出17世纪荷兰的郁金香、18世纪法国的密西西比公司和英国的南海公司股票、上世纪20年代美国股票杠杆买卖及80年代的公司收购等都引起了投机狂潮的新颖之物。发展中国家在金融开发进程中，试图用一两年到十几年几十年的时间建立起完善的金融体系和相对发达的金融市场，在较短的时间内引进发达国家用上百年的时间发展进来的金融工具和金融交易方式等新颖之物。
这些新的金融工具与交易方式极大地刺激了金融投机的热情，因为一些人可以毫不费力地利用这些新颖的金融工：具和交易方式大笔赚钱。在金融开放所引起的剧烈的社会转型中原有社会文化受到冲击，并不断进行整合产生一种浮躁的社会情绪，部分人投机的成功引发缺乏金融风险意识的公众蜂拥投机。初期投机的成功使缺乏风险意识的公众成为财富增加的俘虏，开始迷信于自己的金融智慧，追逐利润的人开始大规模丧失理智。于是，公众创造并抓住每一次投机机会，投机很快成为社会风尚，人们的思维为表面上看似刺激的创新所迷惑。建立于过度乐观之上的过度大众投机吸引大量社会金融资源，受投机冲击的金融资产价格超常规上涨，形成巨大的金融泡沫，金融体系中的大量金融泡沫聚集起来酿成严重的泡沫经济。
3．金融自由化中的金融监管不力也助长了泡沫的形成
在金融自由化中，虽然各国都注意致力于逐步提高金引融监管质量，但监管的发展总是落后于金融发展的速度。许多有益而必要的谨慎性规章制度往往也与过时的直接金融监管制度一起被抛弃，同时与新环境相适应的充分有效的间接金融监管制度与措施的建立跟不上需求，结果缺乏有效的金融监管。金融监管“真空”的出现为泡沫经济的形成和膨胀提供了巨大的空间。对金融市场准入管理的松懈给金融机构投机打开了方便之门。70年代开始的金融自由化使马来西亚国内的金融机构大量发放不动产贷款，1980年这种贷款占32％，1986年更是达到55％，形成房地产和股市泡沫。而80年代中期的房地产市场和股票市场的崩溃使资产泡沫转化为金融机构的债权泡沫，1986—1990年马来西亚的银行和金融公司不良贷款比例维持在20％以上，平均达到25．1％。韩国的综合金融社数量由1994年的6家猛增到1997年的30家。泰国在1997年拥有财务证券公司为主的91家新金融机构。这些新金融机构实力小、缺乏金融风险意识、自我约束能力差、title="行为"
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